高基数和需求不足，PMI重回临界值下方

2023年4月PMI数据点评

核心观点

(资料图片仅供参考)

受一季度快速恢复形成较高基数、市场需求不足等因素影响，4 月份制造业PMI回落2.7个百分点至49.3%，再次降至临界值下方，国内经济恢复斜率边际放缓。

一、供需两端指标双双回落，需求不足仍是经济恢复的突出矛盾。受一季度环比基数偏高、市场需求不足、前期稳增长政策效力减弱等因素影响，4月份制造业PMI生产指数和新订单指数双双回落，后者降至临界值下方，显示出需求不足是突出矛盾。从需求端看，内需和外需均减弱，但内需恢复放缓是主要拖累，国内制造业上中下游PMI指数均出现不同程度的回落。预计二季度制造业PMI将面临外需下降、国内企业继续去库存、PPI低位等多重制约，但国内需求恢复和扩大仍是经济运行主逻辑，未来几个月制造业PMI或在50%附近波动。

二、大中小型企业PMI均降至临界值下方，需求和信心不足是关键。4月份大、中、小型企业PMI分别回落4.3、1.1、1.4个百分点，均降至50%荣枯线下方，且中小型企业PMI在前两个月略高于临界值后重回收缩区间，显示出经济恢复基础尚不牢固，需求和信心不足是关键，政策仍需加力提振经营主体信心。

三、预计4月PPI增长-3.5%左右。受海外需求放缓冲击大宗商品价格影响，4月原材料价格指数和出厂价格指数同时回落，且前者回落幅度更大，表明中下游企业成本压力正趋于缓解。预计4月份PPI同比降幅或扩大至-3.5%。

四、服务业延续较快恢复态势，建筑业PMI高位小幅放缓。预计随着居民消费环境改善和收入恢复，线下活动修复将继续对服务业形成一定支撑，未来服务业PMI持续高于临界值可期；预计短期基建高增和地产弱修复将支撑建筑业PMI继续运行在扩张区间，但基建需求边际走弱和地产恢复仍需时日或致其扩张放缓。

事件：2023年4月份，中国制造业采购经理指数（PMI）为49.2%，比上月下降2.7个百分点；中国非制造业商务活动指数为56.4%，低于上月1.8个百分点；综合PMI产出指数为54.4%，较上月下降2.6个百分点。

正文

一、环比高基数和需求不足，共致制造业PMI降至临界值下方

受一季度快速恢复形成较高基数、市场需求不足等因素影响，4月份制造业PMI回落2.7个百分点至49.3%（见图1），再次降至临界值下方，显示出随着经济企稳回升，国内经济恢复斜率边际放缓。

大中小型企业PMI均降至临界值下方，需求和信心不足是关键。4月份大型、中型、小型企业PMI分别录得49.3%、49.2%和49%、低于上月4.3、1.1、1.4个百分点，均降至收缩区间。大型企业边际回落最多，主要原因在于环比基数偏高和前期稳增长政策效用边际减弱；中型、小型企业PMI回落，低于上月1.7和0.8个百分点，连续两个月回落，显示出受需求不足和预期不稳影响，中小企业景气度有所回落。拉长周期看，仅两个月高于临界值后，中小型企业PMI再次降至50%以下，市场需求和企业信心不足是关键所在，政策仍需加力提振经营主体信心。

预计未来几个月制造业PMI将在50%附近波动。一是随着国内疫情平稳转段，国内经济将迎来确定性恢复，需求端将对制造业生产形成持续性支撑，但支撑力度随着修复斜率放缓而有所减弱；二是预计未来工业企业仍将继续去库存，加之PPI低位运行对利润形成压力，工业企业生产仍面临一定下行压力；三是在欧美金融风险暴露加剧衰退风险的背景下，外需下降或将对制造业生产形成一定拖累；四是受益于国家战略规划，绿色改造和技术升级等需求的释放，将对制造业PMI形成长期支撑；五是房地产销售向投资传导仍需一定时间，地产投资低迷对制造业的拖累短期难消。

二、供需两端指标双双回落，需求不足仍是经济恢复的突出矛盾

从供给指标看，高基数和需求支撑减弱，共致制造业生产扩张放缓较多。4月生产指数为50.2%，低于上月4.4个百分点，但仍高于50%临界值，连续2个月位于扩张区间（见图3），主要原因有三：一是由于PMI是环比指标，前两个月基数偏高对生产指数读数形成一定拖累；二是随着前期稳增长政策效果逐渐显现，政策对需求和生产的边际效应趋缓；三是海外需求放缓和风险事件暴露导致出口预期转弱，对工业生产扩张形成一定制约。预计随着国内经济持续回升向好，工业生产整体有望保持扩张态势，但出口、地产对工业生产的拖累不容忽视，生产恢复斜率或较为平缓。

从需求指标看，内外需支撑均减弱，内需恢复放缓为主要拖累。4月新订单指数为48.8%，低于上月4.8个百分点，连续一个季度高于临界值后再次降至收缩区间，显示出经济恢复初期，需求持续恢复仍面临一定的不确定性。从驱动因素看，内外需支撑均减弱，内需恢复放缓是主因。具体看，新出口订单回落2.8个百分点至47.6%，对国内总需求的作用由支撑转为拖累，预计在海外主要发达经济体加息累积效应显现、金融风险蔓延以及地缘政治关系紧张的背景下，未来出口订单对制造业需求将继续呈拖累态势。同时新出口订单回落幅度低于整体，显示出内需恢复放缓是新订单指数回落的主因。从具体行业看，高耗能行业受稳增长政策效用减弱和前期高基数影响，景气度回落最多；高技术制造业和装备制造业PMI受出口需求放缓、基数偏高影响出现明显下降，但技改需求支撑下后者仍高于临界值；消费品制造业受居民收入恢复偏慢影响恢复明显放缓。

从供需指标看，供需正缺口小幅扩大，未来或继续低位运行。4月份供需两端指数同时回落，但需求回落幅度更多，导致制造业“生产和新订单指数差”由上月的1.0%小幅扩大至1.4%，显示出需求不足仍是经济恢复的主要制约（见图5）。预计提振经营主体信心、恢复和扩大国内需求修复将成为经济运行的主逻辑，未来供需缺口或延续低位运行。

三、预计4月PPI约增长-3.5%，工业企业仍处于去库存阶段

从价格指标看，预计4月PPI增长-3.5%左右。4月份PMI原材料购进价格和出厂价格指数分别为46.4%和44.9%，分别较上月回落4.5和3.7个百分点。原材料购进价格指数回落幅度略高于出厂价格，显示受海外经济衰退风险加大冲击大宗商品价格影响，国内中下游企业面临的成本压力有所减弱。原材料购进价格指数回落，预示4月工业生产者价格指数PPI环比增速或转负（见图6），预计4月PPI同比增长-3.5%左右。

从库存指标看，工业企业仍处于去库存周期。4月份原材料库存和产成品库存指数分别为47.9%和49.4%，分别较上月回落0.4和0.1个百分点（见图7）。两库存指标均有所回落：一是面对市场需求不足和企业信心不稳现状，加之国际大宗商品价格趋于回落，企业采购原材料备产的意愿降低；二是虽然国内需求恢复放缓，但整体仍在恢复途中，需求恢复对产成品库存形成一定消耗。展望未来几个月，国内需求有望渐次恢复，但回升速度和幅度仍面临波动和反复，加上外需放缓压力加大，国内总需求整体依然疲弱，短期工业企业大概率仍处于去库存周期。

四、服务业延续较快恢复态势，建筑业PMI高位小幅放缓

4月非制造业商务活动指数为56.4%，低于上月1.8个百分点（见图8）。分行业看：

服务业延续较快恢复态势。4月服务业PMI指数录得55.1%，较上月回落1.8个百分点，高于2015-2019年同期均值2.2个百分点，服务业继续呈现修复态势（见图8）。从行业看，与居民出行和消费密切相关的交通运输、住宿、文化体育娱乐等行业商务活动指数高于60.0%，继续呈现强劲恢复态势。从市场需求和预期看，服务业新订单指数回落2.1个百分点至56.4%，连续四个月高于临界值，同时业务活动预期指数录得62.3%，虽然较上月回落0.9个百分点，但持续位于高景气区间。预计随着居民消费环境改善和收入恢复，线下活动修复将继续对服务业形成一定支撑，未来服务业PMI有望继续高于历史同期水平运行。

建筑业PMI高位小幅放缓。4月建筑业PMI指数较上月回落1.7个百分点至63.9%（见图8），主要原因在于前期基数偏高，但重大项目施工稳步推进，建筑业景气度仍处于60%以上的高景气区间。往后看，预计短期基建高增和地产弱修复将支撑建筑业PMI继续运行在扩张区间，但基建需求边际走弱和地产恢复仍需时日或致其扩张放缓。

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